这几天看行业新闻，美国几家科技公司正在测试把数据中心直接建在地热井附近，用地热电力去“喂饱”AI服务器。理由很简单，大模型训练一天的耗电量，能顶一个县级城市；可再生能源里，只有地热能做到全年 7×24 小时稳定出力，不看天、不看风、不看储能。以前这只是一个设想，现在开始有人做原型项目了。

同时，国际能源署今年的《Data Center Energy Outlook 2025》更新了数据，2030 年全球数据中心耗电将逼近 980TWh，而 2025 年只有 448TWh，也就是说五年翻番，其中 AI 服务器的电力消耗占所有增长量的六成以上。数据中心对“节能设备＋散热系统＋稳定清洁电源”的依赖，被再次推到台前。

看着这些新闻，再看 A 股里那些和能源装备相关的公司，最让我重新坐直身子的，还是开山股份。

因为你会发现，它的三条业务线——高效压缩机、液冷系统、海外地热发电——现在刚好对应了 AI 能源革命的三个核心痛点：能效、散热、电源。

这种叠加关系不是事后硬凑，而是它这十年一路全球化扩张、技术路线越来越“能源化”之后自然形成的结果。

我把最近三季报的数据又翻了一遍，感觉这家公司未来两三年可能会出现一次估值体系的重写，而不是简单的“跟风AI”。

周期的拐点比情绪来的更早

今年市场情绪比较折腾，开山的股价也跟着板块震荡，有时候跌得挺没脾气。但如果只看 2025 年三季报，那画风就是另一回事。

前三季度收入 34.41 亿，同比 10.65%；净利润 3.04 亿，同比 38%。这不是一个被折旧压着喘不过气的公司应该呈现的状态。这更像是一个“利润开始追上现金流”的阶段变化。更关键的是毛利率达到 36% 左右，比行业平均 26% 高出一截，说明公司那部分“高毛利、可复制”的业务在变重。

地热电站的逻辑向来如此：折旧前几年会把利润表压得很难看，但现金是真回的。经营现金流前三季度超过 4 亿，比利润多得多。这说明电站已经在挣电费，只是在财务科目上暂时“看不出来”。如果你把它放进时间轴里看，这叫“折旧尾声＋利润释放前夜”。

从 Q3 来看，确实有那个味道。

压缩机是“能效货币化”的生意

工业压缩机占工业用电的 9%–12%，你从来没有觉得它离 AI 产业链有多近，可当整个世界因为算力需求把电价推上去之后，节能设备的价值就发生了变化。

开山在压缩机主业里一直是国内那一档能效最高的公司。螺杆主机多功率段达到一级能效这事，在年报里写得很清楚（新老机型都有对比）。海外节能需求更明显，尤其北美能源价格上移之后，2025 年美国市场反而成了开山压缩机订单比较稳的来源。

国盛的报告里提到一句话，我觉得形容得挺妙：压缩机是“能源消费侧的刚性降本点”。

这句话放在 2024–2025 是真的成立。

液冷这一条线，热工能力的自然延伸

这几年市场喜欢调侃：谁都能蹭 AI。但液冷这块，开山确实是干实事的。

2024 年底开山银轮拿到三家客户 193 套液冷系统订单；2025 年上半年依旧在交付浸没式液冷系统。如果是蹭热点，不会有连续两个季度订单。

看行业报告，液冷服务器出货占比预计 2025 全年超过 30%，到 2030 可能超过 60%。算力密度越高，液冷是唯一能把 PUE 控在 1.15–1.20 左右的手段。

开山的好处在于，它有完整的热工设备体系：螺杆压缩机、冷冻机组、热泵、膨胀机，本质都是“热管理能力”。液冷系统不是一个完全陌生的产品，而是它的设备链条向上延展之后能自然做的事情。

液冷这条线对公司的意义，不是收入体量，而是“估值锚点”。一旦形成稳定的客户结构，市场会给它一个和传统设备公司完全不同的估值方法。

地热业务正在被重估

说实话，这部分以前市场完全不关注，但你去找全球能源革命的大逻辑，就会发现开山站在了一个非常罕见的位置。

印尼 SMGP 现在已经进入了五期稳定发电阶段，蒸汽资源比预期好，有第六期扩容的讨论；肯尼亚项目推进顺利；美国那边也有布局。加起来权益装机超过 400MW，这是 A 股唯一能够在全球地热运营资产中挤进前十梯队的公司。

你回头看开山这几年财报里，现金流为什么那么漂亮，而净利却不够亮眼？就是因为地热电站都在折旧周期里。而折旧并不影响现金回款。

这类资产的估值方式不能按 PE 算，只能按“电站现金流折现”算，光是 SMGP 一个项目的 NPV（按照行业常用折现率算）就可能接近半个公司市值。

更重要的是，2025 年起全球数据中心都在抢“基荷电源”。

大家都喊低碳，但风光储能都不稳定，天然气贵、核电周期太长。地热是唯一稳定清洁的基荷能源。

如果未来有越来越多的数据中心走向“地热区”，开山这种“既有设备能力，又有海外电站运营经验”的公司就会变得很稀缺。

估值这块，不管你用什么方法拆，其实都不算贵

国盛的盈利预测（2025–2027 年）是：4.09 / 6.38 / 9.50 亿净利润。

若按这个节奏走，2026 年以后公司的利润会明显拉升，因为折旧差不多会度过高峰期。

压缩机可以给 15–18 倍，属于稳态。

液冷可以给成长估值，关键看订单节奏。

地热完全要用 DCF。你把三个部分加起来，公司现在这个市值，严格意义上讲并不贵。

问题不在估值，问题在“市场何时重新认识它”。